Para una empresa tecnológica en fase de crecimiento o escalado, no es inusual llegar a un punto en el que se necesita capital adicional para respaldar la siguiente etapa. Los fundadores deben decidir entonces si tiene sentido volver a captar capital y, de ser así, qué tipo de financiación se adapta mejor a las necesidades de la empresa.
En términos generales, existen dos formas de captar capital: vender una parte de la propiedad mediante una ronda de capital riesgo o pedir un préstamo a través de una línea de venture debt. La consecuencia inmediata de una ronda de capital es la dilución, mientras que la deuda debe reembolsarse. No existe el dinero gratis, y determinar qué compensación es más adecuada depende mucho más de las circunstancias específicas de la empresa de lo que admiten la mayoría de las comparaciones.
Para la mayoría de las empresas de SaaS, tecnología e IA, el capital riesgo sigue siendo la opción predeterminada. Es ideal para financiar la incertidumbre y no conlleva plazos de amortización. El venture debt, por otro lado, es una herramienta más específica. Si se utiliza en las circunstancias adecuadas, puede ampliar la pista de aterrizaje (runway), financiar una iniciativa de crecimiento concreta o sufragar una adquisición preservando la propiedad. Sin embargo, si se utiliza en las circunstancias equivocadas, puede convertirse en una obligación que vence en el momento más inoportuno. Este artículo analiza cuándo tiene sentido cada opción.
La cuestión de elegir entre capital riesgo y venture debt ha cobrado mayor relevancia desde 2024. A medida que los mercados de capital riesgo se volvieron más selectivos y muchas rondas se revalorizaron a la baja, el mercado de venture debt siguió consolidándose. El venture debt en EE. UU. alcanzó la cifra récord de 53.000 millones de dólares en 2024, incluso cuando el número de operaciones cayó a su nivel más bajo en una década, mientras que las empresas de IA que captan capital para financiar computación y expansión crearon una nueva fuente de demanda. Este artículo compara ambas opciones en la dimensión que los fundadores suelen pasar por alto: no solo el coste y la dilución actuales, sino cómo influye cada una en el momento de la salida.
Qué son el venture debt y el capital riesgo
El venture debt es una financiación mediante deuda que se concede a empresas respaldadas por capital riesgo, con ingresos recurrentes o de alto crecimiento que pueden soportar el reembolso, pero que quizás no deseen realizar otra ronda de capital riesgo valorada. Suele estructurarse como un préstamo o línea de crédito, a menudo dimensionada en función del ARR, la calidad de los ingresos, la caja disponible, el respaldo de los inversores o la ronda de financiación más reciente. Como cualquier deuda, debe reembolsarse en un plazo determinado y puede conllevar intereses, comisiones, cláusulas, warrants o restricciones sobre el uso del capital.
El venture debt se describe a menudo como no dilutivo, lo cual es su principal atractivo. Sin embargo, esa descripción puede ser ligeramente engañosa. En la práctica, es más preciso describir el venture debt como menos dilutivo. Muchas líneas de crédito incluyen cobertura de warrants, normalmente entre el 0,5% y el 2% para prestamistas bancarios y potencialmente más alto para fondos de venture debt, lo que significa que a menudo se incluye un pequeño componente de capital en el acuerdo. La dilución es sustancialmente menor que en una ronda de capital riesgo, pero no siempre es cero.
Hay un segundo punto que importa más que la etiqueta. Como explica Juan Ignacio García, socio director de L40°: “Un prestamista de venture debt no está evaluando principalmente si la empresa puede generar suficiente efectivo para pagar el préstamo. El prestamista está evaluando la probabilidad de que la empresa realice su próxima ronda, porque esa ronda suele ser la forma principal en que se devuelve el préstamo. La apuesta es por la trayectoria: que la empresa siga captando capital, siga creciendo y finalmente alcance una escala en la que pueda refinanciarse o salir”. Por eso, una base de inversores sólida y una historia de crecimiento creíble pueden importar tanto a un prestamista como la cuenta de resultados actual de la empresa.
La financiación mediante capital riesgo es capital captado a cambio de la propiedad de la empresa. No requiere un calendario de reembolso, lo que lo convierte en el instrumento más flexible para financiar el desarrollo de productos, la expansión del mercado, la contratación y otras apuestas a largo plazo donde el retorno es incierto. La contrapartida es la dilución. Los fundadores y los accionistas existentes ceden parte de su propiedad, control y potencial de revalorización futura de forma permanente.
Ambas opciones no son simplemente opuestas. El capital riesgo es más adecuado para financiar la incertidumbre, mientras que la deuda es más adecuada para financiar la visibilidad. Muchas empresas en fase de crecimiento utilizan ambas en momentos diferentes: capital riesgo para financiar el viaje general de construcción de la empresa, y deuda para ampliar la pista de aterrizaje, evitar una dilución innecesaria, financiar una iniciativa específica o apoyar el crecimiento mediante adquisiciones. La pregunta útil no es simplemente cuál es más barata, sino qué tipo de capital se ajusta mejor a la etapa, el perfil de riesgo, la estrategia de crecimiento y la posible vía de salida de la empresa.
El coste real del capital
Los fundadores suelen comparar el cupón de una deuda con el cupón aparentemente nulo del capital y concluyen que el capital es gratuito. No lo es. La comparación honesta es el coste total de la deuda frente al coste económico a largo plazo de la dilución, y a lo largo de la vida de una empresa exitosa, la segunda cifra suele ser la mayor.
La deuda de riesgo tiene más componentes que su tipo de interés. El coste total suele oscilar entre el 8 y el 15 por ciento (un tipo base SOFR o Prime más aproximadamente un 6 a 9 por ciento), con un 1 a 2 por ciento inicial, un 3 a 6 por ciento al final del plazo, además de la cobertura de warrants y cualquier cláusula que limite el funcionamiento del negocio. Ese es el precio explícito y conocido.
El coste del capital es menos visible y potencialmente mucho mayor. La propiedad del fundador se erosiona ronda tras ronda, con una dilución del 15 al 20 por ciento o más por ronda, lo que se acumula hasta el punto en que el fundador promedio posee solo alrededor del 15 por ciento en el momento de la salida a bolsa (si no menos). El coste del capital es la propiedad cedida a la valoración de hoy por un valor que puede realizarse a una valoración mucho mayor mañana.
Un ejemplo práctico hace que la divergencia sea concreta. Tomemos una empresa SaaS con 10 millones de dólares de ARR, márgenes brutos del 75 por ciento y un crecimiento interanual del 35 por ciento, que desea 3 millones de dólares para ampliar su margen de maniobra e invertir en la comercialización o para financiar una pequeña adquisición estratégica. Tiene dos opciones.
Ahora veamos cómo divergen ambas cuando la empresa sale al mercado tres años después. Si se vende por 40, 75 o 120 millones de dólares, el valor económico de ese 9,1 por ciento de capital es de aproximadamente 3,6, 6,8 o 10,9 millones de dólares. La deuda, por el contrario, cuesta aproximadamente entre 1,0 y 1,2 millones de dólares en intereses y comisiones, más el valor de los warrants que escala con el resultado.
El punto queda claro de inmediato. La deuda cuesta más en dólares explícitos a corto plazo. El capital cuesta más a largo plazo si el negocio funciona bien, porque la parte cedida sigue creciendo con la empresa. Ese es el argumento más sólido a favor de la deuda. No es una razón para recurrir a ella por defecto, solo una razón para dejar de tratar el capital como si no tuviera coste.
Cuándo tiene sentido la deuda de riesgo
La deuda es el capital para la ejecución. Funciona mejor cuando la empresa financia algo visible, con un plan de pago que no depende totalmente de que llegue una futura ronda según lo previsto. Los casos más sólidos comparten algunas características:
- Ingresos recurrentes sólidos y predecibles. La base de efectivo puede soportar el pago programado bajo un plan realista, no solo bajo uno optimista. Esta es la prueba más importante.
- Un camino claro hacia la rentabilidad. El pago no depende totalmente de que el próximo evento de financiación se produzca a tiempo.
- Un hito definido al que llegar. El puente deliberado de 12 a 18 meses: utilizar la deuda para crecer más rápido y alcanzar una posición más sólida antes de captar capital, específicamente para diluirse menos. Esto funciona cuando el fundador confía en que puede captar capital y decide esperar, no cuando no puede captar nada en absoluto.
- Expansión con retorno medible. Financiar una iniciativa de crecimiento cuyo retorno es visible, por ejemplo, una empresa nativa de IA que financia capacidad de cómputo frente a ingresos contratados en lugar de diluir el capital para cubrir un coste de capacidad.
- Crecimiento mediante adquisiciones. Deuda vinculada a una adquisición estratégica, a la expansión de la base de clientes o a una estrategia de consolidación, donde el capital se destina a una transacción con su propia lógica de ingresos e integración.
Cuándo no tiene sentido recurrir a la deuda de riesgo
El capital social es el recurso para la incertidumbre. Los argumentos honestos en contra de la deuda son tan importantes como los que están a favor, porque el riesgo de fracaso es grave: una obligación que debe cumplirse independientemente de si el plan funcionó o no.
- Antes de alcanzar el ajuste producto-mercado. Las obligaciones de pago en un modelo no probado convierten el riesgo habitual de una startup en un riesgo existencial.
- Tasa de consumo insostenible sin margen de maniobra. Si el plan solo funciona en el escenario optimista, un calendario de pagos elimina el margen que la empresa necesita para absorber un posible contratiempo.
- Riesgo de incumplimiento de cláusulas si el crecimiento se ralentiza. Las cláusulas que son fáciles de cumplir según el plan pueden convertirse en una restricción ante un fallo, transfiriendo el poder al prestamista en el peor momento posible.
- La suposición de que "simplemente refinanciaremos". Esta es la trampa. Si la próxima ronda de financiación es el plan de pago y dicha ronda está en duda, la deuda agrava el problema en lugar de resolverlo. García es directo al afirmar que recurrir a la deuda de riesgo como último recurso, después de que una ronda de financiación no haya prosperado, suele ser una huida hacia adelante más que una solución.
Identificar estos casos no es una razón para evitar la deuda. Es la forma en que un fundador determina si se encuentra en la situación adecuada para utilizarla. La mayoría de los prestamistas aplican el mismo filtro, por lo que estructurar la captación de fondos correctamente, basándose en las métricas adecuadas y con cláusulas realistas, es lo que determina si el instrumento funciona eficazmente o si genera riesgos de forma silenciosa.
Cómo influye esta elección en su salida
Esta es la parte que la mayoría de las comparaciones entre deuda de riesgo y capital social omiten, a pesar de que puede determinar en última instancia cuánto valor queda para los fundadores, empleados y otros accionistas comunes tras una salida.
Comience por la cascada de liquidación. La deuda es prioritaria, lo que significa que cualquier capital pendiente, intereses devengados, comisiones por cancelación anticipada y otros importes adeudados al prestamista se reembolsan generalmente antes de que los accionistas reciban beneficio alguno. Esto reduce el valor del capital disponible para su distribución al cierre.
El capital social afecta a la cascada de forma distinta. La consecuencia más evidente es la dilución: levantar una nueva ronda reduce permanentemente el porcentaje de propiedad del fundador y, por tanto, su parte de los beneficios. Sin embargo, el porcentaje de propiedad por sí solo no cuenta toda la historia. Los inversores preferentes también pueden tener preferencias de liquidación que les dan derecho a recuperar su capital invertido antes de que los accionistas comunes participen en los beneficios restantes.
El impacto depende de los términos de la ronda. Con una preferencia estándar de 1x no participante, los inversores suelen elegir entre recuperar su inversión original o convertir sus acciones en ordinarias y recibir su porcentaje de propiedad. Las acciones preferentes participantes pueden permitir a los inversores recuperar primero su preferencia y luego participar de nuevo en los beneficios restantes. Las preferencias de liquidación múltiples, la antigüedad entre rondas de financiación, los dividendos acumulativos y otras protecciones para inversores pueden reducir aún más la cantidad que finalmente se distribuye a los fundadores y empleados.
Por lo tanto, tanto la deuda como el capital aparecen en la cascada de salida, pero en lugares distintos. La deuda se reembolsa como una obligación preferente fija, mientras que la financiación mediante capital cambia la forma en que se divide el valor residual una vez liquidadas dichas obligaciones. Una misma venta de 100 millones de dólares puede dejar a un fundador en situaciones muy diferentes, dependiendo no solo de cuánta deuda o capital haya recaudado la empresa, sino también de las condiciones específicas asociadas a cada uno.
Este ejemplo es deliberadamente sencillo. Supone que el reembolso de la deuda se limita a 8 millones de dólares y que los inversores de capital convierten sus participaciones en acciones ordinarias en lugar de ejercer preferencias de liquidación. También excluye intereses, comisiones, warrants, impuestos, costes de transacción, depósitos en garantía, pagos contingentes (earnouts)y acuerdos de incentivos para la dirección.
Si se modifica la carga de la deuda, el nivel de dilución, la valoración de salida o la estructura de preferencias, el resultado puede cambiar rápidamente. Ese es precisamente el punto: la opción que parece más barata cuando se recauda el capital no es necesariamente la que deja a los fundadores con más beneficios al cierre. La única forma fiable de comparar ambas es modelar la cascada de salida completa utilizando las condiciones reales de la empresa.
Cómo interpreta un comprador su tabla de capitalización o balance
Luego está la cuestión de cómo interpreta un comprador potencial la estructura de capital de la empresa. Un patrocinador financiero evaluará el margen de reembolso, el cumplimiento de los convenios y cómo se comporta la deuda ante un cambio de control. Los compradores también considerarán lo que una tabla de capitalización excesivamente diluida puede significar para la alineación de los fundadores, especialmente cuando la transacción incluye un pago contingente o reinversión de capital.
Una deuda bien estructurada, con suficiente margen de reembolso y disposiciones claras sobre el cambio de control, suele ser un tema menor durante la diligencia debida. Por el contrario, un margen limitado, convenios restrictivos, costes de amortización anticipada significativos o requisitos de consentimiento de los prestamistas pueden complicar las negociaciones, reducir la flexibilidad o dificultar el cierre de la operación. Por tanto, una estructura de capital limpia y sensata puede convertirse en un argumento de venta por sí misma.
La deuda también puede interpretarse como una señal de fortaleza. Para las empresas que buscan un crecimiento basado en adquisiciones, incluidas las consolidaciones de IA y de software vertical, la deuda utilizada para financiar adquisiciones estratégicas disciplinadas puede demostrar una asignación eficiente del capital. Cuando esas adquisiciones han añadido ingresos cuantificables, ampliado la posición en el mercado y seguido una estrategia de integración clara, la deuda cuenta una historia de ejecución y no de carga financiera. Los términos de la línea de crédito y los resultados obtenidos con el capital determinan qué historia escucha el comprador.
La conclusión es que la mejor estructura de capital no es necesariamente la que parece más barata de forma aislada. Es la que preserva la flexibilidad estratégica en la salida. Antes de iniciar conversaciones con un comprador, los fundadores deben entender cómo la deuda pendiente, la dilución, las preferencias de liquidación, los convenios, las obligaciones de reembolso y las disposiciones de cambio de control afectarán tanto al proceso de transacción como a la distribución final de los beneficios.
Qué significa esto para los fundadores
Esta comparación se traduce en tres pasos prácticos que los fundadores deben seguir antes de tomar una decisión de financiación:
- Modele el coste total de cada opción. En el caso de la deuda, esto significa contabilizar los intereses, las comisiones iniciales y finales, la amortización, los warrants, los convenios y los plazos de reembolso. En el caso del capital, significa modelar no solo la dilución a la valoración actual, sino también cómo la propiedad, las preferencias de liquidación, los derechos de participación y las futuras rondas de financiación podrían afectar a la distribución final de los beneficios. La pregunta correcta no es simplemente si la deuda conlleva un cupón y el capital no, sino cuánto cuesta cada opción si la empresa crece según lo previsto, tiene un rendimiento inferior, vuelve a captar capital o sale al mercado.
- Someta a prueba los escenarios negativos. El venture debt solo es viable si la empresa puede seguir pagándolo bajo un plan menos optimista. Los fundadores deben modelar escenarios en los que los ingresos sean un 20% inferiores a lo previsto, un cliente clave retrase su expansión, la siguiente ronda de financiación tarde más de lo planeado o la integración de una adquisición supere el presupuesto. Si la empresa puede seguir operando y cumpliendo sus obligaciones en esas condiciones, la deuda puede ser una herramienta útil. Si el escenario negativo provoca una crisis de liquidez, el capital riesgo suele ser una fuente de financiación más segura, aunque resulte más dilutiva.
- Tome la decisión teniendo en cuenta tanto la trayectoria de crecimiento como la salida. El instrumento debe ajustarse al objetivo que se pretende alcanzar con el capital. La deuda suele ser más adecuada para la ejecución: ampliar el margen operativo hasta un hito definido, financiar una expansión comercial medible, financiar capacidad de cómputo frente a ingresos visibles o respaldar el crecimiento mediante adquisiciones. El capital riesgo es más adecuado para la incertidumbre, incluidos nuevos productos, nuevos mercados e inversiones cuyo retorno aún no se ha demostrado. Los fundadores también deben considerar cómo se verá cada opción en una futura conversación con un comprador, desde las obligaciones de pago, cláusulas y disposiciones de cambio de control, hasta la dilución, las preferencias de liquidación y la alineación de los fundadores.
Aquí es donde contar con un asesor que conozca ambas caras de la decisión marca la diferencia. L40° asesora a fundadores de empresas tecnológicas y SaaS tanto en asesoramiento estratégico de deuda como en fusiones y adquisiciones (M&A) del lado vendedor. En cuanto a la deuda, la firma ayuda a los fundadores a evaluar si la deuda es realmente el instrumento adecuado, para luego estructurar la captación de fondos, preparar los materiales, contactar a los proveedores de capital idóneos y negociar condiciones que respalden el plan de crecimiento en lugar de limitarlo.
En cuanto a fusiones y adquisiciones, L40° ayuda a los fundadores a prepararse y ejecutar salidas estratégicas a través de su asesoramiento del lado vendedor , asegurándose de que la estructura de capital, el posicionamiento ante el comprador y la estrategia de transacción estén alineados antes de salir al mercado. La elección de financiación y la salida son la misma conversación, solo que separadas por el tiempo.
En conclusión
Decidir entre venture debt o capital riesgo no es solo una cuestión del coste del capital hoy. Es importante entender cómo afecta cada opción a la dilución, las obligaciones de pago, la flexibilidad operativa y la imagen de la empresa ante un futuro comprador. Tanto la deuda como el capital aparecen en la salida, solo que en lugares distintos: la deuda en la cascada de pagos y el capital en el reparto de la propiedad. Los fundadores que eligen bien son los que hacen los números de ambas opciones antes de comprometerse con cualquiera de ellas.
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